1月18日，易方达基金投顾首场“讲基会”在30多个线上平台同步播出。“讲基会”上，投研人员围绕2021宏观市场、全市场各细分类别基金产品等主题进行了回顾，分享了易方达基金投顾各类策略的运作情况，并对2022年的基金投资进行了展望。

“讲基会”精彩要点记录暨全年市场回顾如下：

一、 宏观市场回顾

2021整体来看，宏观上调结构重于稳增长。接连发布鼓励生育、推进共同富裕等政策，鼓励能源结构转型、技术创新和制造业升级。企业盈利分化非常大，并直接体现在权益类资产价格上。

房地产市场：

12月3日，银保监会表示：“要根据各地不同情况重点满足首套房、改善性住房按揭需求。”

12月10日，中央经济工作会议提到：“加强预期引导，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。”

从房地产开发资金来源数据看，积压的个人按揭贷款投放速度明显加快，开发贷跌幅略有收窄，重点城市销售增速已经企稳，信用资质较好的重点房企销售面积增速有趋于稳定的态势。

出口和制造业投资：

出口：由于全球贸易增速超预期，2021年整体出口亦超预期。发达经济体对进口依赖度在2021年维持高增速，而未来各国进口依赖度下降的幅度还需观望。

制造业：2021全球供应链都很紧张，上游商品价格高，制造业投资仍然维持在较高位置，2022建议关注其变化。

二、 基金市场总体回顾

2021年公募基金快速发展。根据基金业协会的数据，截至2021年11月末，公募基金管理资产总规模超过25万亿元，较上年度规模增长了27.29%，股票型、混合型、债券型、货币型以及QDII型等各类型基金均有不同程度的增长。

数据来源：中国证券投资基金业协会，截至2021年11月30日

从各类型基金全年表现来看，2021年股票型基金平均收益率为8.12%，混合型基金收益率为9.39%，债券型基金收益率为4.94%，货币型基金平均收益率为2.13%，FOF基金平均收益率为4.52%，国际(QDII)基金平均收益率为1.12%，另类投资基金平均收益率为-0.58%。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

三、 权益市场回顾

整体市场

2021年，权益市场结构性行情极致演绎，板块表现分化明显，小市值股整体表现强势，成长股全年表现优于价值股。AH股表现方面，2021年A股表现大幅优于港股。

2021年上证指数上涨4.80%，深证成指上涨2.67%。具体分析，春节之前消费、医药等板块带动市场震荡上行，春节后大幅回调。二季度市场反弹、分化明显：受益于经济快速复苏和供给短缺，周期股表现强劲，同时新能源产业链爆发。三季度成长风格特征明显，新能源车、光伏、半导体、军工等主题快速轮动。三季度末开始强周期板块大幅回调，新能源板块高位震荡。

2021年港股恒生指数全年下跌14.08%，整体呈现倒“V”型走势。春节前全球流动性宽松叠加南下资金持续大幅流入，恒生指数大幅上涨，春节后受海外市场波动影响以及国内政策对互联网、教育等行业冲击因素影响，恒生指数持续下跌。

权益基金

2021年被动指数型基金平均收益率6.60%，普通股票型基金平均收益率10.67%，偏股混合型基金平均收益率8.49%，灵活配置型基金平均收益率10.88%，偏债混合型基金平均收益率为6.25%，平衡混合型基金平均收益率为3.06%。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

权益基金业绩内部业绩分化明显。普通股票型基金表现最好的全年收益近120%，表现最差的为-26.58%，头尾业绩分化高达146%，为近十年来之最。权益仓位在60%以上的偏股混合基金2021年头尾基金业绩分化也高达133.84%。过于极致的业绩分化导致选基难度大幅提升。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

行业主题基金上，2021年军工、新能源、新能源车、半导体等行业主题基金业绩表现较好，消费、医药等行业主题基金业绩表现欠佳。军工、半导体行业主题基金的平均收益在28%附近，新能源行业主题基金业绩均值在38%附近，新能源车行业主题基金业绩均值接近45%。除了新能源行业主题基金未能战胜对应的中证新能源指数外，其余行业主题基金整体上均跑赢了对应的行业主题指数。

注：此处将2021年半年报单一行业或主题持股占比超50%的主动权益基金定义为行业主题基金。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

2021年仓位对基金业绩的影响不是很大，整体看对业绩影响更大的是投资结构。权益仓位较低的灵活配置型基金全年平均业绩高于股票仓位在80%以上的普通股票型基金。

以主动权益基金业绩前20的产品为例，大多数的基金把握住了如新能源、军工等高景气的高端制造领域，并在板块内细分子领域灵活切换调整进而获得更高收益；有的基金经理通过把握去年周期资管股的投资机会获取收益；还有个别的依靠出众的中小市值领域内个股挖掘获得了亮眼的业绩。

值得注意的是，2021年黑马新锐基金经理频出，主动权益基金业绩排名前20产品的现任基金经理中绝大多数的基金经理公募基金投资管理经验不足3年，有9只基金的现任基金经理历史投资管理经验不足2年。这些黑马基金经理通过优秀的业绩也吸引了大量的资金流入，这9只基金的现任基金经理在2020年末平均管理总规模不足10亿元，而到2021年底他们管理基金总规模的均值已接近120亿元。

另外，2021年不同规模的基金业绩表现差异也较大。以2020年股票平均仓位在60%以上且基金经理管理未间断的主动权益基金作为样本，可以看到，基金2021年的业绩表现和基金的规模有明显的负相关关系：基金规模越大，基金的业绩表现就相对越差。如全年规模在2-5个亿的基金业绩中位数为13.36%，基金规模100亿元以上的全年业绩中位数仅2.24%。而反观2020年基金规模超过100亿元的主动权益基金全年业绩中位数表现最好。出现这种现象的主要原因在于2021年小市值个股表现远好于大市值个股，而规模小的基金操作灵活，个股进出方便，流动性风险较小，且组合小市值个股配置的权重可以比较高，而大规模的基金则不然。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

最后，2021年主动权益基金换手率越高，基金整体业绩表现越好。同样以2020年以来股票平均仓位在60%以上且基金经理管理未间断的主动权益基金作为样本，以2021年半年度换手率*2作为2021年全年的换手率。可以看到，2021年全年换手率在1倍以内的主动权益基金全年业绩仅为1.44%，而换手率在8倍以上的基金全年平均业绩高达18.87%。这一特点也和2020年完全不同：2020年不同换手率的基金业绩表现接近，换手率在1倍以内的主动权益基金全年业绩平均67.13%，换手率在8倍以上的主动权益基金平均业绩62.34%。造成这种结果的原因在于2020年ROE高且相对稳定的个股受到市场青睐，买入持有优质个股策略效果明显；而2021年市场对于行业景气度更为看重，业绩增速高的行业板块受到市场追捧进而涨幅巨大，根据行业景气度变化进行灵活切换调整的主动权益基金表现相对更好。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

四、固收类基金表现回顾

固收市场回顾

2021年债券市场整体上涨，从利率和主要债券指数来看，10年国债收益率下行40bp，中债新综合财富指数（全市场覆盖）上涨5.1%，中债信用债1-3年指数（代表中短久期信用债）上涨4.53%。

其中可转债表现尤为亮眼，可转债指数上涨约29%。

全年转债上涨，背后可能的原因有三：

1、正股是直接的驱动力。去年小盘股表现更优，而很多转债对应的正股偏小盘风格，在正股上涨时会直接驱动转债价格。

2、参与者结构的变化。追求相对收益投资者话语权越来越大，相比回撤更怕踏空，不会轻易减仓。

3、目前转债持仓最多的是基金和一般法人，后者多是上市公司股东。从基金来看，去年对转债的持仓额继续提升。一方面固收+基金规模迅速扩张，拉动了转债的需求；另一方面近两年信用风险频发，信用下沉策略的性价比下降，而传统的利率债策略也难满足金融机构对高收益资产的追逐，有些债券基金通过转债向权益市场谋求超额收益。

固收基金回顾

数量上，长期纯债基金仍占绝对比例。2021年新成立产品中，偏债混合基金、纯债属性更强的中长纯债基金新成立数量均超过200只，新发行规模分别约4400亿和5200亿。整体来看偏“固收+”的含权债基今年新发比重大幅提升。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

从收益率均值看，含权基金表现更优。混合二级债基平均收益达到8.6%，纯债基金里，中长纯债基金平均上涨4.2%、短债基金3.3%、货币基金2.1%。相比纯债类产品，含权债基增厚了2-4%不等，起到了比较好的增强作用。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

需要注意，高收益的背后也蕴含着高风险。由于固收+产品配置了更多权益资产，放大了净值波动。如平均收益最高的混合二级债基，最大回撤接近-5%；而中长纯债基金只有-0.5%的回撤，短债回撤更低，平均仅有-0.3%。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

另外2021年即使是纯债型基金，也存在全年收益为负的产品，并且负收益基金的比例从2020年以来迅速提升。连短期纯债和中长纯债基金也有占比1.2%的产品全年收负。分析下来，该类产品负收益大多是信用债的下跌造成，也就是 “信用债踩雷”。

具体来讲，以前有很多债基会通过挖掘高收益、低等级的信用债博取收益，但低信用债券背后除了信用风险外，还有流动性风险。如果配置的低等级信用债不幸“中招”，受制于低成交量的限制，很难在短时间内止损卖掉。而投资者普遍对个券信用风险缺乏辨别能力，很容易根据收益率的高低去选基金，可能就会买入一些信用非常下沉的基金，在不知不觉中承担了很高的信用风险。而且这种信用踩雷的下跌往往会集中短时间爆发，投资者往往来不及反应。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

另外无论是纯债基金还是含权债基，业绩分化都比较大。根据wind分类，今年表现最差的固收基金全年跌幅接近25%，这种跌幅在股票型基金里都是比较高的。表现最好的产品中，混合二级债基最高收益达49%、混合一级债基最高收益达44%、偏债股混基金为38%。在中长期纯债分类下，有个别产品收益高达19%，已经远超大家对纯债资产收益的认知，主要原因是该产品有一定的转债仓位。在易方达基金投顾内部分类中，会根据基金的实际持仓来做更为细致的划分。

数据来源Wind，截至2021年12月31日。

所以，从上面的数据中可以看到，今年固收+基金表现非常优秀。在我们尽调时了解到，随着转债市场的扩容、不断有投资机会涌现，部分纯债经理也开始积极关注转债策略，不少公募基金也在增配专职转债研究员，投资者对这类资产的重视程度也在不断提升。总体固收类和固收+类产品的数量超过了3000多只，而伴随着底层资产、策略类型的丰富，产品之间业绩分化的概率也在不断增加。所以不仅仅是股票型基金选基难度大，投资者选债基的难度系数也在不断增加，需要“擦亮眼睛”，辨别风险来源，找到适合自己的品种。

注：按照市场常用的wind二级分类进行固收基金分类。风险等级从低到高依次为：货币市场基金、短债基金、中长纯债基金、混合一级基金、混合二级基金、偏债混合基金。

五、 策略运作回顾

如何构建策略

我们会自上而下结合团队对宏观变化的评估、政策面的分析、流动性的评价等多个维度对未来一段时间的宏观环境进行判断，同时紧密跟踪行业基本面的情况，形成宏观资产配置和中观（风格、行业、久期等）观点。

然后通过对全市场基金严格的分类、在同类型里优选基金，形成基金备选库。

最后结合策略本身的风险偏好与收益目标，应用一定的组合优化模型构建组合。

运作回顾

货币类策略

主要的两次操作在今年下半年，操作依据是在今年7月份初和12月中旬央行进行了2次降准操作。结合基本面和资金面，判断全年资金面基本维持稳健偏宽松的局面，债券市场情绪乐观，故逐步抬升了组合对短债基金的超配比例，选取信用高资质、中高杠杆和中性偏长久期的短债基金增厚收益。

股债混合策略

维持了权益类基金和债券类基金相对稳定的配置，主要通过对债券部分和权益部分的结构优化来实现超额收益。

对债券类基金：

在上半年将固收的短债基金仓位调整为久期相对偏长、操作更积极的债券基金，并在7月与12月央行降准之后对债基部分进行了进一步的优化，通过选取信用高资质、中性偏长久期的债券基金进行增厚。在10月前后，预判部分房地产债有较大的风险，提前对所有持仓债券基金进行了筛查，并对潜在风险较大的个别品种进行了卖出。

对权益类基金：

2021年对权益类基金的操作主要可以概括为两部分。

一是上半年权益市场表现极致，出于组合风格再平衡、估值水平、交易拥挤度等原因的考虑，在2月份进行了一次调仓，减持了部分前期上涨较多较快的品种，增持了部分估值偏低的基金，使组合回归均衡配置的状态。二季度通过宏观基本面跟踪与分析，认为宏观经济基本面动能衰减，政策环境相对利好成长风格；同时从行业基本面数据跟踪及交流信息反馈，发现新能源等行业的景气度持续超预期，因此适当增加了成长型基金经理的持仓比例，增加了新能源等行业在组合里的占比。

第二，在12月中央经济工作会议前后，考虑到2022年逆周期政策概率较大，上半年整体政策将维持宽松的宏观环境，并结合行业估值性价比、交易拥挤度等因素的考量，对组合权益部分整体进行了同风格品种下基金品种的优化以及组合层面的风格再均衡，适当增加了经济相关性更高的板块，减少了部分成长行业在组合里的持仓，使组合在整体层面的估值适当下降，并对同风格品种下的基金进行了持续优化。

编辑：丁晶

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