上周，人民币兑美元出现了猛烈的下跌走势，离岸汇率跌了2.28%，有很多朋友纷纷询问为啥跌。在此以专栏文字和看图说话的方式简要地回答一下。

首先，与国内国际供应链的此消彼长有关。一个大背景是，人民币兑一篮子货币的加权平均价（CFET指数）在过去的两年里从最低91大幅上涨到106，也就是中国出口企业所承担的综合汇率水平，比起2020年七月的低点，已经上涨了18%左右。之所以涨得那么凶，是因为全球供应链因疫情原因断裂，而中国这边疫情控制得好所以供应链运转相对顺畅。但是，中国出口行业的景气度最近有所回落，海外与我们竞争的供应链开始逐渐恢复，而长三角的供应链则因为疫情反复而有所停滞。在此背景下，回吐一部分此前的涨幅也是理所应当的。

其次，人民币兑美元的这轮贬值，可以看作是对日元兑美元快速贬值的一种防御性反应。后金融危机时代，中国取代了日本成为东亚供应链的枢纽国家，中日之间的产业结构也越来越趋同，日元汇率大幅快速贬值会伤害到中国产业的竞争力。今年两会确定了咱们的经济增速应该为5.5%，但是由于疫情影响，上半年并不乐观，所以，人民币汇率太强不利于保增长和保就业。日元在三月初以来兑美元贬值了百分之十。相比之下，人民币兑美元从这周开始贬值，目前贬值了2.28%。当然，我并不认为人民币会跟着日元同等幅度地贬值，因为两个国家的经济基本面不同，国际国内的政策空间也不同。

受日元贬值的影响，新台币、韩元、泰铢、马来西亚林吉特等出口国的货币都有所贬值。东亚供应链所涉各国其实是一根藤上的蚂蚱，日本虽然不再是龙头和核心，但是它撒丫子逃跑时，还是会扯别人后腿。

那么问题来了，日元这两个月为什么要快速贬值？按说日元是全球套息交易的重要融资货币，俄乌冲突导致全球风险加大的背景下，套息交易的解除本来应该会导致日元上涨。换言之，为什么传统的避险货币日元不再表现出逆周期性？

我的理解，第一个原因，俄乌冲突加剧了能源和原材料价格的大幅上涨，从而影响日本原本已不太乐观的国际收支平衡。

第二个原因，美国通胀高企，为了抑制通胀美联储正在强势加息，全年宣称要加六次。（捎带说一句，我一贯认为美联储无法持续大幅加息，它不能真的把联邦政府的平均融资成本抬高到4%以上去，短期加得越猛，后年降息扩表就越狠，我至今仍然如此认为。）美元指数最近一年来表现出强劲的上升势头，已经上升了10%。日本国内通胀相比美国要好一些，所以继续放松货币和财政政策，量化宽松加上给民众和企业变着法子发点儿钱以保民生保就业，所以日元相对于美元大幅下跌。

第三，这种贬值应该是日本政府乐见的局面。

接下来的问题是，日元这波贬值能有多大空间？会不会持续贬值？我的估计是，极限情况下，这一波贬值最多还有10%左右的空间。一般来说，少子老龄化社会由于本土消费的萎缩，其货币通常是很强势的，而且日本在全球拥有三万亿美元的海外净资产，高居全球首位。当然，俗话说，坐吃山空，如果日本品牌及其在亚洲各地布局的产业，在中韩的竞争中持续萎缩，那么靠祖上留下的这些钱将来也是不经花的。一些朋友观察到日本汽车的市场竞争力今不如昔，内饰跟十年前没有变化，车里居然还有CD机，显然是没能像中美一样抓住移动互联网时代的技术红利。

传统汽车向新能源汽车转型过程中，日本一意孤行搞氢能车，而中美欧的主流都选择了电动，究竟是氢能好还是电动好，其实技术因素远不如市场因素来得重要：当电动车获得先发优势，相关的研发投入就会快速增加，配套基础设施就能提前完善，从而比氢能路线形成更好的产业和消费生态。日本这次是不是又点错科技树？日本车企会不会重复当年家电行业的命运？也许吧。再剩下的重要行业可能就要数半导体行业了，中国大陆、中国台湾、韩国等地的半导体行业相对日本半导体行业市场份额有何变化？也值得关注。一国货币汇率最主要是受其需求侧影响，但是供给侧因素也要占到大约三分之一的权重，不能忽视。

最后说说印度卢比。由于还没有真正融入东亚供应链，所以卢比保持了它自身的稳定贬值节奏：兑美元每年大概贬值2.5%左右。最近印度媒体宣传，2021年印度是主要经济体中间增速最快的。但是这种比较方法是可笑的，因为它们各自的货币单位是不同的。这就好比如下小学低年级的应用题：你和朋友在机场里赶飞机，你不小心在一条电动步行道上逆行，而你的朋友则在平地上正常步行。朋友的步行速度是5.5单位/S，你自己的速度是7单位/S，但是电动步行道的速度是2.5单位/S，你们一起出发，谁能先赶到登机口？同样的道理，许多发展中国家动辄宣称自己的增速有多快，其实这些说法只有政治意义，没有经济意义，因为在人口年轻而又没有工业化的发展中国家，其货币在大多数情况下都是要持续贬值的。不提汇率稳定性而仅仅讨论增速，其实是在耍流氓。