“芳心粽火”(改自网络热词“芳心纵火”)特指五芳斋粽子在我国的风靡程度。就在2021年端午节节前的6月4日，以粽子与月饼闻名全国的中华老字号五芳斋正式披露了招股书，向市场宣布了自己历经长达两年的赛跑结果。

纵观A股，老字号食品品牌上市往往都带着艰辛，五芳斋冲刺IPO也可谓是一波三折。为了挺进主板，五芳斋换了三家保荐机构辅导上市，从广发证券到中金公司，再到浙商证券。

两次上市辅导都不了了之，这次五芳斋为何青睐浙商证券，更换掉了投行业务佼佼者中金证券?作为上市主体，五芳斋又拿出了怎么样的基本面面对审核。带着问题，《华夏时报》记者联系了五芳斋。

五芳斋董事会办公室工作人员告诉本报记者，近期关注公司IPO的媒体较多，让记者先发送采访函到公司邮箱再视情况进行回复。随即，记者向五芳斋正式发去了采访函，但截至发稿，并未得到五芳斋的官方回应。

而针对更换保荐机构的情况，一名五芳斋内部员工告诉记者，浙商证券团队服务比较好，公司配合起来确实比较默契。

换掉“污点”券商与投行龙头

从时间线上来看，2019年4月，广发证券成为第一家与五芳斋签署上市辅导协议的券商，到了同年9月20日，浙江证监局官网披露五芳斋与广发证券的上市辅导协议已终止，中金公司取代广发证券成为五芳斋的上市辅导机构。2020年9月，浙商证券接手了五芳斋实业的辅导工作，并在2021年3月宣布完成了五芳斋的上市辅导工作。

从广发证券到浙商证券，耗时约两年时间，五芳斋IPO之路可谓是一波三折。不难发现，五芳斋换掉最早的保荐机构广发证券，溯源其因，或与广发证券涉事康美药业造假案有关。

这桩沸沸扬扬的资本市场“巨雷”最早响于2018年底，而彼时，或许恰好是广发证券与五芳斋接洽业务的时候。

据悉，2001年康美药业上市，广发证券担任其保荐机构。2018年开始，康美药业多次被质疑财务造假及其实控人操纵股价，当年12月28日，康美药业因涉嫌信息披露违法违规，被证监会立案调查。

2019年，康美药业造假事件事态发酵。随后经证监会调查认定，广发证券及相关人员在康美药业投行项目执业过程中未能勤勉尽责，存在尽职调查环节基本程序缺失、缺乏应有的执业审慎、内部质量控制流于形式、未按规定履行持续督导义务等重大违规行为。

最终，广发证券吃下苦果。2020年7月10日，证监会对广发证券在康美药业相关投行业务中的违规行为依法下发行政监管措施事先告知书，拟对广发证券采取暂停保荐机构资格6个月、暂不受理债券承销业务有关文件12个月的监管措施。

而东窗事发之后，有业界人士表示，广发证券面临的最大的问题或将是流失投行客户。

据2019年年报显示，广发证券投行业务实现收入为14.49亿元，占总收入的6.35%。IPO方面，广发证券完成股权融资主承销家数34家，行业排名第4;股权融资主承销金额266.14亿元，行业排名第8;其中，IPO主承销家数16家，行业排名第4;IPO主承销金额89.6亿元，行业排名第5。

取代广发证券的中金公司在当时的市场看来将是五芳斋的优质伴侣，毕竟中金公司是公认的投行业务佼佼者。根据中金公司最新财报显示，2020年中资企业全球IPO承销规模排名第一，A股IPO承销规模排名第二，港股IPO全球协调人承销规模排名第一。

金牌董秘余慧芳告诉本报记者，券商具有资本市场“看门人”的责任，一方面，履行“看门人”的责任，另外一方面，又确确实实引导上市公司更快更顺地走进资本市场。每一家券商都有各自的特色。

那么为何五芳斋换掉了中金公司?尤其是，在过去一年的券商评级中，中金公司的评级比本次的浙商证券还要高。

对此，除了联系五芳斋，本报记者还电话联系了中金公司董秘办，接线人员表示，由于公司投行业务广泛，具体业务不能说得很清楚到位。在留下记者联系方式后，该人员表示，之后会有专人联系记者回答。但截至发稿，记者并未得到中金公司回应。

而对于为何浙商证券成为最后顺利完成五芳斋上市辅导的券商，一名上市公司董秘向本报记者分享了自己的看法，该人士认为，更换券商主动权在公司。浙商证券在浙江当地比较积极，意味着辅导的体验与其他地域的券商不一样，并不能说明公司有什么问题，也不能说券商会有什么问题。

据天眼查APP显示，五芳斋公司总部位于浙江，实际控制人为浙江省交通投资集团，而浙商券商是浙江省首家国有控股的上市券商。2020年，浙商证券投行业务实现营收超10亿元，较2019年增长2倍多。

此外，本报记者注意到，近两年，包括浙商证券在内的一些长江以南的券商正在崛起。对于地域集群券商的崛起，一名业界人士告诉本报记者，他们市场化程度高，服务意识强，思路开阔，方案灵活，所以近几年表现比较亮眼。

产品结构单一须警惕

此次发行主体是浙江五芳斋实业股份有限公司。据公开资料显示，该公司经浙江省人民政府证券委员会批准，由嘉兴市五芳斋粽子公司整体改组，同时吸纳嘉兴百货、嘉兴肉类中心、嘉兴酿造、嘉兴农科院及部分自然人共同作为发起人，于1998年4月 27 发起设立的股份有限公司。

那么五芳斋披露的招股书中呈现了什么信息，五芳斋成色如何，要频换券商?翻阅招股书，本报记者发现，五芳斋存在在过去三年时间里营业收入下滑与净利润下滑的情况。2018年、2019年和2020年，五芳斋营业收入分别约为24.23亿元、25.07亿元和24.21亿元，2019年较2018年增长3.47%，但2020年较2019年下降3.44%，2020年的营业收入和2018年相比也是出现了下降。

此外，2018年、2019年和2020年，五芳斋归属于母公司所有者的净利润分别约为0.97亿元、1.63亿元和1.42亿元。具体来看，2019年，净利润较2018年增长68.21%，但2020年度较2019年下降12.90%。

五芳斋综合毛利率也表现一般，分别为45.24%、45.43% 和 44.57%。

此外，五芳斋在2020年加大了短期借款，从2019年末的0.3亿元增至2020年末的2.10亿元，对此，五芳斋的解释是“主要为公司结合经营情况增加了短期借款。”

本报记者注意到，五芳斋的偿债能力也需要进一步观望。2018年、2019年和2020年，可比公司的流动比率平均值分别为2.35、2.25和2.27，而五芳斋的流动比率是1.42、1.81和1.43。2018年、2019年和2020年，可比公司的速动比率平均值分别为2.14、1.99和2.09，但是五芳斋的速动比率是0.85、1.15和1.06。(注：目前尚无以粽子为主营业务的上市公司或公众公司，可比公司均为从事食品生产销售的上市公司)

随着行业的发展、技术的成熟和消费者需求的不断变化，食品各品类产品日趋多样。目前来看，五芳斋最大的风险或许与其单一的产品结构有关。

从主营业务收入占比来看，以2020年为例，五芳斋的粽子系列营收16.44亿元，占比70.77%;月饼系列占比7.96%，餐食系列占比11.41%，蛋制品、糕点及其他占比9.86%。

记者注意到，根据艾媒咨询发布的端午节粽子品牌排行榜，五芳斋连续三年荣登端午节粽子品牌排行榜榜首。不难发现，卖粽子仍是五芳斋最大的收入来源，且比重逐年上升。

中国食品产业分析师朱丹蓬在接受《华夏时报》记者采访时表示，五芳斋作为中华老字号，拥有文化价值，所生产的产品是中国传统食品的重要品类之一。

在他看来，“从当地政府角度来说，五芳斋是当地政府的一张靓丽的名片，也正因如此，公司会有比较好的发展前景。但是现在它所面对的一个关键问题是品牌的产品比较单一，整体创新升级迭代的速度以及能力还是相对欠缺，跟不上消费升级的节奏，所以不难看出，这几年为什么它整体利润在下滑”。

于此相关联的，本报记者注意到，在五芳斋披露的招股书中，五芳斋首要提到市场风险便是产品销售的季节性波动风险。

五芳斋认为，公司主要产品为粽子、月饼等传统节令食品，存在明显的季节性特征。粽子产品的销售主要集中在端午节前，月饼产品的销售主要集中在中秋节前。如果在粽子、月饼的集中消费季节，公司不能做好市场预测、及时组织安排好生产和库存储备，公司将面临部分产品备货不足进而失去业务机会，或者由于外部环境重大变化或公司对市场预测失误，造成生产过剩进而导致积压浪费的季节性经营风险。此外，由于产品销售存在季节性波动，公司在产能分配、员工招聘、市场营销等方面也将面临较大的经营压力风险。

不仅如此，鉴于五芳斋生产的主要是食品，故产品毛利率对于产品销售价格以及原材料价格均具有一定的敏感性，其中以猪肉价格最为明显。据悉，近日猪肉经历过价格大幅波动，且不能排除未来猪肉价格是否会出现大幅度上涨的可能。

在招股书内，五芳斋也指出，如未来主要原材料价格大幅上升，且公司不能通过提高产品销售价格等方式消除其不利影响，将对公司经营业绩构成不利影响。

据五芳斋招股说明书显示，本次拟公开发行不超过2518.575万股，拟募资10.56亿元，所募集资金扣除发行费用后将投资于5个募投项目，即“五芳斋三期智能食品车间建设项目”、“五芳斋数字产业智慧园建设项目”、“五芳斋研发中心及信息化升级建设项目”、“五芳斋成都生产基地升级改造项目”和“补充流动资金”。

五芳斋认为，公司在食品制造业务板块方面以粽子系列产品为主，在月饼、绿豆糕等焙烤类食品以及汤圆、馄饨等速冻类食品等市场仍有较大的开拓空间。

据本报记者观察，五芳斋如果上市成功，还需要面对同样生产粽子的三全食品(002216.SZ)及桃李面包(603866.SH)，同样生产月饼的广州酒家(603043.SH)及元祖股份(603886.SH)等上市食品公司。

五芳斋能否顺利登录A股，成为粽子第一股，《华夏时报》记者将继续关注。记者 林坚 陈锋 北京报道